新东方北京时间7月26日美股盘前发布了2023财年最后一个季度的业绩。
综合来看,超预期的主要在收入端。从管理层表述来看,我们最关注的教育新业务入学情况表现还不错,学校中心的扩张速度也比我们之前预想得更高,说明无论是留学、成人英语、高中学科等传统业务,还是素质教育、游学等新业务,在疫情之后市场需求均较高,因此公司才会选择继续加速扩张节奏。
但二季度因为直播电商上的相关费用耗用较多,导致最终集团的经营利润比市场预期(BBG)要弱得多。不过海豚君关注到,和核心投行的预期相比,虽然实际费用仍然超了,但预期差没有BBG那么多。
在当下阶段,海豚君认为,关注新业务的扩张和市场渗透比关注盈利更重要,鉴于当期教育新业务表现不错,因此我们并不认为Q4的利润miss会是一个很大的利空。
但同时也得承认,作为一个商业模式明显比教育要差的直播电商,实际上也并不值得过度投入。关于费用这一块,可以看看电话会上管理层如何解释。
此外公司将2022年批准的回购计划截止日延长12个月,但回购总额并未新增。截至2023年7月25日,公司累计回购约590万股,耗用金额1.92亿美元,合32.5美元/股。
长桥海豚君观点
新东方一直是海豚君比较看好的长线小票,核心逻辑源于国内教育需求刚性、公司在行业内多年浸淫的经验和管理层执行力。
不过相比于新业务素质教育和游学,我们对直播业务并没有给予较高的预期和估值。而教育也是一门慢生意,尤其是在新入一个领域后,也需要多年去逐步兑现,所以虽然新东方手中现金充沛(45亿美金),但我们对新东方整体集团的中性偏乐观估值也就是在70-90亿美金区间(参考《现金筑厚底,董宇辉拿捏不了新东方》,当前市值靠近海豚君估值区间上沿。
如果新业务逐步能够继续打破市场认知偏见,在2024财年开始真正贡献有意义的业绩之后,也有望继续给到估值更多的有效支撑。
核心数据如下:
1、没了学科辅导,家长的教育热情不减
新东方2023财年四季度营业收入8.61亿美元,明显超出之前指引区间8.02~8.23亿。对于下季度的指引,在低基数下,公司给出了平均35%左右的同比增长,收入规模在9.83~10.06亿美元,高于市场预期。
细分业务的收入中,传统业务的留学业务(备考+52%;咨询+6%)、成人英语(+34%)均有不错的修复增幅,素养课、游学等新业务四季度入学人次达到了62.9万人,环比增长近200%,显著超出海豚君的预期(~50万人)。
教育业务的扩张侧面反映了疫后家长学生的教育需求热情高昂,直观体现在两个指标上:
(1)在新建学习中心的数量上,四季度末学习中心一共748所,净新增了36所,超出市场的扩张预期(~720所)。
(2)此外,递延收入也反应了预收学费以及智能学习设备的订阅费,同样能够用来观测当下的市场需求。四季度递延收入13.38亿美元,同比增长43%。
除了教育业务外,直播电商业务也有重要的收入贡献,海豚君预计占比22%。根据飞瓜数据(中金统计),东方甄选直播间3-5月GMV为24亿,对应直播日均成交额约 2,700 万元,环比上季度小幅下滑。由于不包含财报季期间还未包含完整的618数据,因此体现为当季为直播淡季的情况。
2、费用超预期攀升,直播电商端起投入猛增
新东方Q4实现税前经营利润0.48亿美元,继续大比例同比扭亏,但利润率只有5.5%,显著低于预期。
四季度毛利率是环比改善的,随着学校开班率的增加,能够摊平更多的固定成本。
因此问题主要出在经营费用的投入上,四季度管理费用、销售费用绝对值都在一年内新高,在教育业务逐步走出K12学科辅导阵痛期后,短期快速扩张的可能性也不高。
财报也披露费用增加主要用在了直播电商上,但犹豫短期增幅还是比较明显的,因此可以关注电话会管理层的具体说法。
4、经营现金流改善,继续稳定投资
经营利润改善直接带来经营现金流进一步增加,与此同时公司加速新建学习中心,稳定增加资本开支。四季度新东方自由现金流3.53亿美元,过去一年新高水平,体现出教育业务在正常经营下的现金流优势。
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